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  • 钮文新:A股投资者何以痛斥IPO?——新股发行高价高频实际是市场
来源:本站原创  作者:admin  更新时间:2022-05-16  浏览次数:

  那为什么新股上市之后还会破发?在新股不败的作用下,抢购把新股价格抢得太高太高了,太离谱了。

  去年以来,A股市场新股破发几乎已成常态。中国证监会副主席方星海最近指出:新股破发不是因为新股发行过多,而是IPO定价过高。我们认为,证监会的看法也许没错,但应当意识到一个重要问题:无论是新股价格过高,还是二级市场股价过低,这都是市场失败的表象。长期容忍这样的失败,可能会令A股市场偏离资本市场的总目标规范、透明、开放、有活力、有韧性,甚至连基本的“有效市场”恐怕也很难言说。

  A股投资者对股市二级市场涨少跌多,涨短跌长的现实深恶痛绝,尤其是新股发行高价高频问题,市场普遍认为它与市场承接力不匹配,严重且长期压制股市上涨动能;加之退市速度过慢、数量过少,垃圾股大量占用有限的资本资源;等等。一系列问题的长期积累必给A股市场一个突出印象:只重融资者,而忽视了投资者,让投资者承担了“风险与收益严重不对称”的市场后果。

  这是不是真实情况?至少,如此观点几乎在A股市场投资者中存在共识。所以,中国资本市场要实现“规范、透明、开放、有活力、有韧性”的目标,首先要解决好公平、公正问题。在我们看来:只有充分解决好公平、公正问题,才能更好地体现出中国资本市场“规范性、人民性”。

  那么,A股市场IPO到底哪儿错了?表面看,我们的新股发行机制完全是在照搬“国际通行惯例”,但多年的实践已经充分证明:发达资本市场的一些作法,根本不适宜中国国情之下的资本市场。第一,中国股市投资者散户为主;第二,中国股市初期的跑偏已经留下严重的错误意识;第三,股票一级市场机制存在错误。三者加总,特征契合的结果是:市场定价失效。

  先说散户为主与机构为主的市场差异在于:理性不足。澳门传真今晚四不象,发达的资本市场,机构投资者为主,其理性因素远高于散户市场。理性作用的结果是什么?新股发行并不容易,所以需要大量、多轮、细致的路演,而且买卖双方价格竞争非常激烈。据我所知,1997年中移动在香港发行新股,买卖双方为1港元差价争得面红耳赤,后来是卖方主帅出面,双方才各退一步,各让0.5港元成交。

  为什么发达资本市场的投资者对新股价格如此较劲?当然出于买卖双方各自不同的利益立场,但更关键是:认识。在他们看来,新股未经二级市场检验,很难判断上市后的价格表现,所以一般都会对新股态度谨慎,除非可以明确展示未来的热门股,其他根本不愿出高价。正因如此,在新股上市初期,承销商通常还要使用“造市”手段去活跃新股交易,让二级市场更好地表达股票价值。

  发达资本市场上几为常态之事,在A股市场上看得到吗?这就是差距。那为什么A股市场新股会被疯抢?“新股不败”的经验。其实,打从股市早期“深圳810”疯抢新股认购证的事件开始,所谓“新股不败”几乎就变成了A股市场“特色”。但殊不知,它却是中国股市上最重大的错误认知之一。

  为什么会出现这一错误认知?关键是A股市场建立之初,为快速推升股市规模,营造市场氛围,形成了这样的市场机制:理性偏弱的散户为主+饥饿营销+新股上市瞬间在发行价附近“有需无供”的市场机制,这个机制最终导致“新股不败”。尤其是新股上市开盘的瞬间,新股在发行价附近“有需无供”的市场机制,迄今都未发生根本改变。

  我们说,资本市场有效的关键在于:任何时点、任何价格都应有供给、有需求,这才会有交易、会有多空平衡、会有相对合理的资本定价。但如果在某个时点、某个价格上只有需求、没有供给,那会出现什么情况?价格暴涨,对吗?事实上,A股IPO市场就是如此:新股上市开盘瞬间,在新股发行价附近,只有需求、没有供给。因为,手中握有新股的投资者谁都不会以发行价抛售股票。所以,发行定价根本有价无市,形同虚设,而必须在上市后,二级市场价格暴涨到一定程度,新股持有者才会卖出股票,市场才出现交易。

  机构投资者、股票发行人,它们手中的股票成本一般都会低于发行价,甚至远远低于发行价,那他们为什么不卖?因为股票被锁定了,不能卖出。结果是:市场上所有流通股东的持股成本都一样,没赚钱就不卖,从而“新股不败”。

  那为什么新股上市之后还会破发?在新股不败的作用下,抢购把新股价格抢得太高太高了,太离谱了。曾几何时,证监会要求新股市盈率不得超过20倍,后来说“尊重市场”就该放开发行价,结果发行市盈率动辄100倍,尤其是科创板、创业板的小股票非常离谱。怎么办?跌破发行价就会自然压低发行价?但事实是,新股破发一般不会出现在上市当天,而一般都会发生在新股换手100%之后。所以总体而言,抢购新股仍有巨大利润空间。

  这样的情况对市场影响极坏:第一,谁有能力融到短期资金谁就有打新股发财的机会,容易滋生腐败;第二,真正适宜购买股票的资金和投资者处于市场劣势地位,扭曲市场公平;第三,严重超募诱惑企业行为跑偏,企业原有项目根本用不着那么多资金,结果拿钱去理财或去乱投,降低资本使用效率;第四,企业以上市融资圈钱为目的,弱化了中国企业家的实业精神。第五,六和港彩资料宝贵的股权资本配给少数能够上市的企业,降低中国股市普惠面;第六,股票在发行的第一时间已经被短期投机资金控制,扭曲发行定价;第七,二级市场股票价格背离价值,二级市场投资者高价接盘,被迫以炒作而非投资为目的,进一步扭曲市场;等等。

  这样的问题不够严重?正所谓“差之毫厘,谬之千里”。解决A股市场健康发展的问题关键是要解决价格公平问题,其核心是:设法在新股上市的开盘瞬间,增加发行价附近的有效股票供给。做到这一点非常容易,比如新股发行采用价格差异化竞买方式,等等。让新股发行价按“价高者得”的市场原则产生价差,加之对承销商提出一些要求,立即就可以达成新股市场的相对平稳,而不是现在这样价格大涨大跌,市场定价失败。

  总之,中国证监会必须高度重视投资者关切,有效改革新股发行机制。这不仅可以体现证券监管以人民为中心理念,同时也是构建“规范、透明、开放、有活力、有韧性”的资本市场、树立投资者信心的重要抓手。